A történelem nem ismétli önmagát?

Írta: Alapblog

Infláció, mikor érkezel?

Lassan két generáció nő fel úgy Amerikában, hogy nem találkozott jelentős inflációval. Ez azonban könnyen változhat a közeljövőben. A pénzromlás természetének jobb megérté­séhez érdemes szemügyre venni a legutóbbi felbukkanásának körülményeit és okait. Az 1970-es évek inflációját a közvélekedéssel ellentétben nem az olajár sokkja, hanem a téves közgazdasági elméletek, és az ebből következő hibás gazdaságpolitikai lépések okozták. Kis mértékben egy hasonló jelenséget láthatunk napjainkban is. Kérdés, hogy hozhat-e magával inflációt, és ha igen, a mértéke összemérhető lesz-e a négy évtizeddel ezelőttivel.


A Quantitative Easing (mennyiségi lazítás, kvázi pénzterem­tés) bevezetése óta folyamatosan lehet hallani érveket amellett, hogy a pénzmennyiség növelése végső soron heves inflációt fog okozni. Eleinte jómagam is ebbe a tá­borba tartoztam, azonban az élet megcáfolta ezt a véle­kedésemet. Legalábbis részben.
Ma már látjuk, hogy a monetáris transzmisszió nem mű­ködött tökéletesen. Vagyis a teremtett pénz nem jutott ki a gazdaságba, nem okozott emelkedést a fogyasztói árakban. Ezzel szemben a pénzügyi közvetítő rendszerig eljutott, és itt sikerrel fejtette ki áldásos hatását: a pénzügyi eszközök ára valóban felfúvódott a szó szoros értelmében.

Egy lehetséges problémaforrás

Nos, akkor kész is vagyunk? A pénz nem jutott ki a gaz­daságba, így nem is lesz infláció? Most éppen azon a vé­leményen vagyok, hogy nem ennyire egyszerű a helyzet. A történelem azt tanítja, hogy minden igyekezet ellenére valami mindig félresiklik a gazdaságban. A válságok szük­séges velejárói a kapitalizmusnak. Azt is láthatjuk a múlt példáiból, hogy egymás után kétszer ugyanaz a hiba ritkán szokott előfordulni. A nyugati világ válságát legutóbb a túlzott hitelezés okozta. Persze ez nem jelenti azt, hogy a közeljövőben ne lenne esélyünk hitelválságot látni, csu­pán azt, hogy ilyen problémák után érdemesebb a fejlődő piacokon kutatni.
Az Egyesült Államok (és Európa) következő problémá­ja abból fakadhat meglátásom szerint, hogy a gazdaság szereplőinek nagy része – legyen az vállalatvezető vagy a háztartásokat reprezentáló munkavállaló – túl régóta nem élt át inflációs időszakot. Ebből kifolyólag mintha el is felejtettük volna, hogy a közös tetteinknek akár az is lehet a következménye, hogy a fogyasztói árak tartósan megugranak. Most ugyanis pontosan úgy cselekszünk – vagy mivel a cikk Amerikáról szól, ezért helyesebb len­ne úgy fogalmaznom: cselekednek az Egyesült Államok gazdasági szereplői, aminek tankönyv szerint inflatorikus következményei lesznek. Ennek megértéséhez tekintsük át, hogy mi történt az 1970-es években a tengerentúlon.

Az új paradigma születése

A második világháború után gyökeresen más volt a világ, mint előtte. Ez a gyönyörű közhely most kivételesen nem a kétpólusú világrend kialakulására vonatkozik, hanem arra, hogy az addig uralkodó közgazdasági elméletekkel szemben új irányzatok hódítottak teret maguknak. Ráadá­sul az informatika megjelenésével egyre hatékonyabban lehetett a matematika eszközeivel megragadni az addig inkább filozófiaként művelt közgazdaságtant. A számok és egyenletek pedig nagyobb hitelességet kölcsönöztek a tudományág képviselőinek.
Legnagyobb hatása kétség kívül John Maynard Keynes-nek, és az őt követő keynesiánus közgazdászoknak volt. Keynes vitathatatlan érdemeket szerzett a modern makroökonómia alapjainak kialakításában, magyarra lefordítva kis túlzással neki köszönhetjük, hogy ma a gazdasági összefüggéseket a kormányzat, a háztartások és a vállalati szektor keretrend­szerében vizsgáljuk. Az általa kidolgozott irányzat legfőbb konklúziója az volt, hogy a gazdasági ciklus uralható az aggregált kereslet és kínálat finomhangolásán keresztül. Szükség esetén a kormányzat pótlólagos kereslettel jelenik meg a piacon – akár a költségvetési egyensúly kárára –, míg a jó időszakokban képes ledolgozni a korábbi idősza­kokban felhalmozott államadósságot.
Ezáltal képesek lehetnek egy egészségesnek gondolt szin­ten tartani a munkanélküliséget, ami sosem látott társadal­mi jólétet eredményezne a biztonság megteremtésével. A fenti gondolatmenetből jól látszik, hogy a közgazdászok pont úgy viselkedtek, mint a tábornokok, akik az előző háborút akarják újra megnyerni. Lényegében generációjuk legnagyobb sokkját, az 1929-33-as válság újbóli kialakulását akarták megelőzni.

…és megvalósulása

Nobel-díjas közgazdászok és egyéb befolyásos akadé­mikusok egész hada vázolta fel az új gazdaságpolitikát Kennedynek, aki beiktatásakor nem rendelkezett határozott gazdaságpolitikai tervekkel. Ám a hidegháborús években mindennél fontosabb volt a hátország szilárdsága, így az elnököt meggyőzték az új irányzat által vázolt kilátások. Mivel az 1960-as évek elején a munkanélküliség magasabb volt, mint a kívánatos teljes foglalkoztatottság megvalósu­lásaként definiált szám, ezért viszonylag hamar költség­vetési lazításba kezdtek. Nem volt túl jelentős a mértéke, az újdonság abban volt, hogy a régi paradigmák szerint nem indokolta semmi. Békeidő volt és recesszió sem hát­ráltatta a gazdaságot. A dallasi merénylet után Johnson elnök folytatta elődje munkáját, sőt kiterjesztve egy egész programot épített rá „Great Society” néven.
A munkanélküliség csökkenésével párhuzamosan nőttek a bérek, azonban a vállalatok nem aggódtak különösebben. Hiszen ha a kormányzat elhozza a teljes foglalkoztatott­ságot, akkor mindig lesz, aki megveszi a termékeiket, így a megnövekedett költségeiket is át tudják majd hárítani. 1965-ig nem is volt komolyabb gond, amíg a bérek és a termelékenység együtt nőtt. Utána viszont a produktivitás lassulni kezdett a korábbi 3,1 százalékos éves növeke­dés helyett csupán 2,5 százalékkal nőtt, majd a hetvenes években átlagban már csupán 1,1 százalékkal. Nem tűnik soknak, de a mai ismereteink szerint a fenntartható bér­növekedés egyik legfontosabb feltétele a produktivitás szinten maradása vagy javulása.
Így 1965 után tankönyvszerűen elkezdett megjelenni az infláció. Túl sok bér üldözött túl kevés terméket. Ennek akkoriban nem tulajdonítottak túl nagy jelentőséget. Úgy gondolták, az infláció természetes velejárója a vietnami háborúba való belépésnek. A klasszikus elméletekből az alábbi inflációs magyarázat maradt meg. Az államnak pénz kell valami miatt (általában valamilyen háború finanszírozá­sára), így pénzt nyomtat. Ettől nem lesz több termék, sőt! A kapacitások egy részét átállítják haditermelésre. Így több pénz jut kevesebb termékre. Kész is az infláció. A háború elmúltával mindez természetesen az ellentétes módon kikerül majd a rendszerből.

Hibák a rendszerben

Ma már látjuk, hogy ez az érvelés hamisnak bizonyult, hiszen az infláció a háború lezárásával sem szűnt meg. A fő célnak így továbbra is a munkanélküliség alacsonyan tartását tekintették. Holott az árstabilitás hiánya egyre nehezebben tervezhetővé tette a vállalatok életét, ami értelemszerűen nem tett jót a gazdasági növekedésnek (stagfláció), és így áttételesen a foglalkoztatottságnak sem. A későbbiekben a másik népszerű ok a politikusok körében a két olajársokk (1973 és 1979) lett. Azonban az inflációs adatokból látszik, hogy az energiaáraktól tisztított mag­infláció az adott időszakban alig volt alacsonyabb, mint a fő mutatószám. Tehát ha kivesszük az olajat a képből, akkor is hasonlóan magas inflációval kerülünk szembe.
A korabeli közgazdasági gondolkodással nem volt össze­egyeztethető, hogy az infláció nem a következménye a gondoknak, hanem maga a probléma. Sokkal szívesebben fogták a bajt a háborúra, az energiaárakra, vagy a lakos­ság növekvő elvárásaira a szociális kiadások tekintetében. Ennek megfelelően másodrangú problémaként is kezelték az áremelkedést. Vagy nem is a megfelelő módon, vagy nem is a megfelelő ideig próbáltak hatni a folyamatokra. Nixon próbálkozott ár- és bérkontroll bevezetésével, ám ezek nyilvánvaló módon nem voltak fenntarthatók (helló, Venezuela), így hamar ki is kerültek a rendszerből.

Jegybanki próbálkozások

A Fed ugyan próbálkozott a pénzmennyiség visszafogásával, azonban nem kellő ideig, és nem a kellő határozottsággal. Pedig a valódi probléma itt gyökerezett. Az 1950-es években 23 százalék volt a pénzkínálat bővülése, ami bőven elég volt az egészséges mértékben növő gazdaság szükségleteinek kielégítésére. Ezzel szemben a hetvenes években átlagosan 78 százalék volt ez a mutató. Persze a Fed igyekezett visszafogni a pénzkínálatot a kamatok emelgetésével, azonban amint kezelhető mértékűre csökkent az infláció, a független­nek nem igazán mondható jegybank gyorsan visszaváltott a fő gazdaságpolitikai csapásvonal támogatására: a gazdaság élénkítésére és a munkanélküliség csökkentésére.

Amikor a spirál beindul

Így a bérkontrollok, a Fed ad-hoc szigorításai, és az időszak recessziói ideig-óráig visszalökték az inflációt alacsonyabb szintekre, azonban a döntéshozók újra és újra a helytelen irányba terelték a gazdaságot. Ezzel viszont elkövették azt a hibát, hogy a gazdaság szereplői kezdték egyre inkább úgy érezni, hogy az infláció most már örökre az életük része lesz, és elkezdték beleépíteni a hosszú távú várakozásaikba is. 1968 és 1978 között 20-ról 60 százalékra nőtt azoknak a munkásoknak az aránya, akiknek a szerződése tartalmazott olyan kitételt, hogy évente a bért a megélhetési költségek növekedésével korrigálni kell.
1965-ben egy 30 éves jelzálog kamata 5,8 százalék volt, míg 1980-ban már 12,7. Ha pedig mindenki arra számít, hogy az árak növekedni fognak, akkor ez könnyen önbe­teljesítő jóslattá válhat.
A megoldást Paul Volcker hozta el, aki az elődeivel ellen­tétben nem az irányadó kamatot határozta meg, hanem a pénzkínálat növekedését szabta meg. Vagyis csökkent az elérhető pénz mennyisége és a pénz ára – a kamat – ennek megfelelően megugrott. Beszédes, hogy jóval ma­gasabb szintre ment fel, mint ahova a kamatszintet beállító Fed elnökök korábban valaha is emelték. Így az inflációt a rekordot jelentő 14,4-ről pár éven belül sikerült 3 száza­lékra mérsékelni. Ennek persze egy komoly recesszió volt az ára, de a kialakuló árstabilitás megágyazott egy újabb növekedési periódusnak.

A történelem üzen

Na jó, de ma nincs 10 százalék feletti infláció, akkor miért van szükség erre a történelem leckére? Mert a bemutatott folyamat kezdetéhez valami nagyon hasonlót láthatunk ma Amerikában. A gazdaság nő, a munkanélküliség már el is érte, vagy talán meg is haladta a „teljes foglalkoztatottság” mértékét. Ez nem egy objektíven mérhető mutató, így biz­tosat természetesen nem tudunk mondani róla, de vannak beszédes jelek, amelyek arra engednek következtetni, hogy már nagyon a közelben lehetünk. Vagyis a jegybanknak lassan hűtenie kellene a túlhevülő gazdaságot, erre azon­ban nem mutat túl nagy hajlandóságot. Beszédes, hogy a nemzetközi monetáris politikai szakiro­dalomban nagyra tartott Taylor-szabály szerint a jegybanki alapkamatnak most 3,75 százalék körül kellene lennie a mostani 1,25 százalékkal szemben. Ezzel szemben a sza­bály megalkotója – John Taylor – a Fed elnöki casting során elvetette, hogy a jelenlegi helyzetben ilyen magasra kellene emelni a kamatokat.

Rossz időzítés

Valószínű, hogy az új elnök, Jerome Powell sem fog sietni a monetáris szigorítással, és kis késéssel, de el fogják hi­bázni a kamatemelés helyes időpontját. A közelmúlt hazai példái pedig jól mutatják, hogy ha nem várt helyen bukkan fel az infláció, akkor hirtelen és jelentős mértékben tudnak drágulni különböző javak (ingatlan-, munkabér-boom). Azt érdemes tisztázni, hogy az előbbi példákat olyan strukturális és ciklikus folyamatok vezetik, melyek nem függenek az amerikai gazdaságtól – például a lakások kínálata, munka­erő elvándorlása –, azonban rendkívül szemléletes példát szolgáltatnak az áremelkedés hirtelen begyorsulására.

Házi feladat jegybankároknak

Ezzel együtt is nem hinném, hogy Amerikában a közeljövő­ben két számjegyű inflációt láthatnánk. Már csak azért sem, mert pont az 1970-es évek baklövéseinek köszönhetően már jobban értjük az inflációt. A lecke pedig világos: minél tovább halasztjuk a házi feladat elvégzését, annál jobban fog fájni. A Fed pedig bizonyította, hogy tanul a leckékből: a 2008-as válságot is jobban kezelte, mint az 1929-eset.
Vélhetően most is meghozzák majd a szükséges lépéseket, csupán egy kicsit későn. Ami a habozás okát jelenti, az nem más, mint az adósság szintje. Amikor Volcker 1980-ban elérte a kamatok emelkedését, az államadósság a GDP 30,4 százalékával volt egyenlő. Ma ez a mutató 100 szá­zalék felett van, és ezen felül ott van még a magánszektor adóssága is. Nem lehet könnyű ma jegybankárnak lenni.

Az infláció alakulása az Amerikai Egyesült Államokban 1958 és 1989 között (Forrás: Bloomberg)

Forrás: Bloomberg




Árfolyamok

EUR: 309.49CHF: 263.26USD: 252.62
 

Legnépszerűbb cikkek

Mindenki a legjobbat akarja. Álláskeresőként jó helyen dolgozni, megbecsülten, kreatív feladatokkal, jó fizetésért. Céges oldalról tehetséges, elhivatott kollégákkal feltölteni a létszámot. Valahogy mégsem klappol a kettő. De miért? Mi nem ...
Tovább >>